本文由酒业家团队原创
文丨酒业家团队（ID：jiuyejia360）
策划丨埼玉编辑丨椰子编审丨云顶
2025年白酒上市企业财报已全部收官。从21份白酒上市企业财报透露的整体调性来看，上市酒企已告别过往的高增长执念，褪去报表修饰的浮华，“真实动销”“品质服务”“消费者需求”成为贯穿全年的核心关键词。
第四季度成为分水岭——多数企业营收出现两位数下滑，部分甚至降幅超五成，表面疲软背后却是主动去库存、剥离透支式增长的自我修复。此外，根据酒业家对21份白酒上市企业年报的复盘梳理，从全年营收规模整体收缩，到经销商数量由增转减、直销渠道贡献增长亮点，白酒行业正在经历一场深刻的“自我革新”。头部酒企“以短期阵痛换取长期健康”的共识，正在重塑整个白酒行业的竞争逻辑。
第四季度集中“挤泡沫”，头部酒企财报率先回归理性本源
酒业家梳理部分上市公司2025年第四季度财报发现，行业业绩整体褪去外在浮华繁荣，市场回归理性本源。以往依靠渠道堆砌、报表修饰的增长逻辑不复存在，企业财报看似整体数据表现偏弱，实则真实还原了终端实际动销现状。
从数据层面看，除山西汾酒、、皇台酒业外，其他企业第四季度营收均同比下滑，且比例均超10%，部分甚至超过50%；除舍得酒业、伊力特、酒鬼酒、金种子、皇台酒业等之外，大多数企业净利润也同步下滑。
2025年第四季度以来，头部企业的“游戏规则”被改写，从“压货式增长”转向“价值型增长”。
其中，最具代表性的当属贵州茅台，其这份转型的决心与坚守，远比表面数据呈现的更为不易。进入四季度以来，茅台彻底转变过往经营思路，立足当下白酒行业发展现状，结合自身市场实际情况，实事求是地做出战略调整——毅然选择不再向经销商压货、逐步停止传统分销模式，全力为全面市场化转型扫清障碍、做好铺垫，这也是其Q4业绩承压的最直接原因。酒业家注意到，中金公司将此举解读为“理性降速，挤压渠道泡沫”；华泰证券称其为“超预期出清渠道库存”。
步入2026年一季度，行业复苏仍存不确定性，茅台却率先扭转下滑态势。这份复苏并非偶然，而是市场化改革落地见效的直接成果。在行业普遍面临渠道信任危机、价格体系脆弱的背景下，茅台通过重构渠道利益、拿回定价权，展现出极强的战略执行力与市场掌控力。
此外，泸州老窖不追求短期销量的增长，换健康的价盘和渠道利润，宁可短暂“失速”，也要卸掉终端和经销商不必要的库存；古井贡酒对黄鹤楼酒业计提商誉减值，单项影响归母净利润约3.1亿元，同时渠道端主动降速回款、释放库存压力，使得利润端一次性承压.....
经过主动调整之后，除茅台外，迎驾贡酒、老白干酒等企业2026年Q1营收也恢复同比正增长。此外，舍得酒业自2024年起持续稳价盘、去库存，经过两年的换挡消化和厚积薄发，今年一季度率先走出企稳回升的态势，净利润超去年全年。
本轮调整中，行业挤掉业绩“泡沫”，让经营数据回归基本面。值得注意的是，多数头部企业核心基本面并未进一步恶化，只是剥离了非理性的泡沫增长，行业正式进入以真实动销为核心的常态化发展阶段。尤为值得关注的是，山西汾酒前三季度阶段性去库调整，第四季度单季收入同比增长24.51%；酒鬼酒第四季度伴随省内外库存持续去化，韧性逐步凸显，叠加胖东来“自由爱”增量不断释放，营收实现正增长。
华创证券在研报中提到，报表业绩是终端的反馈，股价是跟随终端的，当大部分企业报表依次出现业绩放缓甚至负增长，也代表水龙头的关闭，而产品价格低迷正在驱动需求的自然回升和库存的动销起步，当报表业绩低于市场真实需求，业绩和估值齐升只是时间问题。
2025年上市酒企整体营收减少超800亿，TOP5净利润占比91.59%
根据年报，21家白酒上市企业2025年累计营收3601.4亿元，较2024年的4437.81亿元，减少了836.41亿元，同比减少18.85%。
从集中度层面看，TOP5企业（指茅台、五粮液、汾酒、泸州老窖、洋河，下同）累计营收2930.27亿元，在21家白酒上市企业总营收中的占比，也从2024年的80.4%提升至2025年的81.36%。
再来看净利润，21家白酒上市企业2025年累计净利润达1272.54亿元，较2024年的1683.32亿元，减少了410.78亿元，同比减少24.4%。从集中度层面看，TOP5企业累计净利润1165.57亿元，在21家白酒上市企业总营收中的占比，从2024年的89.39%提升至2025年的91.59%。
2025年白酒行业整体步入缩量调整周期，茅台、五粮液、泸州老窖、洋河、古井贡酒等头部酒企选择坦诚直面市场，不再固守传统模式，纷纷探索全新发展路径与转型方向。主动“挤泡沫”，直面当下市场挑战，加快市场库存与低效产能出清，推动行业尽早探底企稳，反而为后续行业良性复苏埋下伏笔。
典型如，五粮液发布公告表示，公司对2025年业务模式进行梳理，基于谨慎性原则，调减2025年部分业务收入确认相关核算，影响了当期经营指标，并追溯调减了2025年有关季度经营指标。伴随着核算口径的调整，意味着五粮液将重新出发、轻装上阵。根据财报，调整后五粮液2026年第一季度营收、净利润分别同比增长33.67%、82.57%。
华创证券就认为，五粮液将过去渠道中积压的库存和部分收入一次性出清，虽然导致2025年业绩数据承压，但这意味着历史包袱被彻底甩掉，是典型的“利空出尽”。基于上述判断，华创证券认为五粮液已经为新一轮的增长周期做好了准备。公司在甩掉历史包袱后，可以更真实地反映经营状况，有望迎来业绩的“V型反转”。
有研报同时表示，白酒行业当前正处于深度调整与去库周期的尾声，行业已从过去的粗放式总量增长全面迈入存量竞争新阶段。短期看，批价企稳、库存去化、渠道情绪修复是行业走出调整期的核心观察变量。中长期看，行业未来增长逻辑将由过去的“量价扩张”转向“量稳、价升、头部集中”，具备强品牌力与渠道力的龙头酒企有望率先复苏，穿越周期。
经销商数量由增转减，整体净减超1200家
结合2024年年报及2025年年报数据来看，白酒行业经销商格局迎来显著转变，渠道结构优化升级成为行业共识，存量市场下马太效应持续加剧。
据酒业家统计，20家上市白酒公司（剔除岩石股份）在2024年共计净增经销商1970家，相较2023年的3645家增长有所放缓，但值得关注的是，仅茅台、五粮液等7家百亿级头部酒企净增经销商就高达1665家，占比达84.52%。
步入2025年，白酒行业渠道格局彻底转向，行业进入深度调整阶段。据酒业家统计，剔除岩石股份后，20家上市白酒企业经销商数量整体净减少1260家，行业从渠道扩张转向精简提质。即便在行业渠道收缩的大背景下，头部酒企依旧保持强势定力，百亿级酒企中仅茅台、五粮液、泸州老窖、今世缘四家实现经销商数量正向增长，持续稳固渠道基本盘，进一步拉开与中小酒企的差距。
其他酒企也纷纷开启渠道结构优化调整，珍酒李渡便是典型代表。2025年该企业新增648家合作伙伴，结合其财报数据来看，实则是渠道体系的精准升级——年内经销合作伙伴减少127家、体验店减少155家，同时新增零售商930家，通过淘汰低效渠道、深耕终端零售网络，实现渠道资源的高效配置。
纵观行业整体变化，白酒行业已全面进入存量竞争时代，渠道发展从“重数量”转向“提质量”。无论是头部企业还是中小酒企，均在推进经销商结构优化，大力淘汰低效、弱势经销商，重点扶持优质经销商、聚焦核心大商，对全渠道体系进行系统性精简与提质。在此趋势下，行业渠道资源持续向头部品牌聚拢，头部酒企的渠道掌控力与市场竞争力不断强化，行业分化格局愈发清晰，高质量发展成为白酒渠道变革的核心方向。
头部酒企直销占比进一步提升，成为新的增长点
在2025年白酒年报的诸多数据中，直销渠道的表现无疑是一抹亮色，为行业转型提供了清晰的观察窗口。
作为行业标杆，贵州茅台2025年直销渠道实现营收845.43亿元，占比突破五成，并保持了12.96%的稳健增长，持续领跑全行业。紧随其后的五粮液，同样展现出渠道变革的决心，在405.29亿元的总营收中，直销渠道贡献了145.12亿元，占比达到35.8%。
除茅台外，多家酒企的直销（含团购）渠道均实现正向增长，其中口子窖、伊力特、今世缘三家企业增速尤为突出，增幅均超过20%。尽管基数不高，但这一表现展现了极强的增长弹性，也反映出企业主动拥抱渠道变革的意愿与能力。
从行业维度看，直销化转型已成为不可逆的趋势，其背后是白酒行业从传统“渠道驱动”向“品牌+用户驱动”的底层逻辑转变。头部酒企依托强大的品牌势能，持续抢占直销份额，掌握市场主动权；区域酒企则通过直销渠道深耕本地，直面终端消费者，以此规避传统渠道的同质化竞争压力。展望未来，随着行业马太效应的持续加剧，直销渠道的话语权将进一步向头部品牌集中，而中小酒企若无法在直销渠道上实现有效突破，将面临愈发严峻的渠道竞争挑战。
18971676107黄先生（同微信）
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